2004-3-1

作为世界第三大经济体，德国一向有着“欧洲经济发动机”的美誉。在２０世纪
８０年代后期，其人均国内生产总值超过欧盟平均水平的２０％左右。然而，据最新
一期英国《经济学家》杂志，过去１０年中，德国经济每年的平均增速只有１．４％
，成为发展最为缓慢的欧盟成员国。去年，按购买力平价计算，德国的人均国内生产
总值已比欧盟整体水平低了一个百分点。

　　那么，现在德国究竟还是不是“欧洲经济的发动机”呢？事实上，从许多方面看
，德国经济不断衰落，已开始拖累欧洲经济的整体发展。一段时间以来，欧洲经济常
常被指责为结构僵化、增长缓慢。可有统计数据显示，过去１０年，如不考虑德国，
其他欧盟国家人均国内生产总值增长率达到了２．３％，甚至高于美国的２．１％。
同样在这１０年中，德国就业率增长仅为０．２％，而其他欧盟国家则高达１．３％
，与美国齐头并进。欧洲企业也总是给人以工作效率不高、赢利水平低下的印象。然
而，美国企业的资本收益率虽然是德国的两倍，但却低于欧盟其他国家的平均水平。

　　大多数经济学家认为，１９９０年两德合并及其带来的巨大成本，是德国经济衰
落的一个主要因素。可是，东德的经济实力毕竟只占德国的１１％，消极影响固然难
免，但也不应高估。比如，与前西德相比，统一后的德国人均收入确实减少了１３％
，但与欧盟平均水平相比仍然高出９％。另外，还有不少人将德国经济衰落归咎于劳
动力市场僵化。但在欧盟其他国家，劳动力市场也普遍缺乏灵活性。高盛投资银行日
前发表的一项研究结果就此指出，薄弱的资本市场才是造成德国经济落后于其他欧盟
国家的根本原因。

　　德国金融体系有两大特色：该国企业的融资渠道更依赖于银行信贷而非金融市场
，银行债务占非金融企业负债的一半左右；在企业借贷中，很大一部分又来自于州立
银行等国有金融机构，而国有银行发行债券是得到政府担保的。由此一来，德国的融
资成本相对偏低，致使企业投资过度，资本收益率下降。１９９１年以来，德国投资
占国内生产总值的比重平均高达２１％，而欧盟其他国家及美国则分别为１８％和１
５％。与此同时，德国公司的税前资本收益率却只有５％，大大低于欧盟其他国家的
１２％和美国的１０％。

　　然而，２００１年欧盟委员会作出规定，政府对国有银行的担保违反了竞争准则
，必须逐渐取消。而且近几年，私有银行也正面临着股东越来越高的赢利要求。因此
，虽然欧元区基准利率一直保持下降趋势，但德国企业按风险调整的融资成本却在不
断增加，并造成企业投资剧减。２００３年，德国企业投资占国内生产总值的比重已
从１９９１年的２４％减少到１６％。高盛银行据此认为，融资成本暴涨是近年德国
经济持续低迷的“罪魁祸首”。

　　从近期看，融资成本上升将继续抑制德国经济的增长。据高盛估算，如果德国的
融资成本逐渐提高到欧盟的平均水平，其国内生产总值预计将累计减少５个百分点。
但从长期看，资本市场改革将提高资本回报率和资本的使用效率，从而促进经济的健
康发展。因此，德国要想重新担负起“欧洲经济发动机”的核心作用，资本市场改革
至关重要。